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民营企颐魅债券为什么违约?该怎么投资?

来源:澳门银河app下载 作者:现金银河app下载 人气: 发布时间:2019-05-12
摘要:民营企业债券为什么违约?该怎么投资?-债券频道-和讯网

  本文根据2018年以来民营企业债券在市场中的现实表现,总结了其呈现的若干特征,分析了民营企业债券出现较多违约的外部和内部原因,并据此针对民企债券投资给出了相关建议。

  关键词:民营企业  违约率  信用利差

  原标题:民营企业债券信用特征及投资策略

  作者:丁继平

  民

  营经济在整个经济体系中具有重要地位。2018年10月19日,国务院副总理刘鹤就当前经济金融热点问题接受采访时表示,民营经济贡献了50%以上的税收、60%以上的GDP、70%以上的技术创新、80%以上的城镇劳动就业、90%以上的新增就业和企业数量。民营企业的发展是整个经济稳定发展的重要保障,高质量的民营企业体系是现代产业体系的重要组成部分。

  2018年以来,澳门银河app下载,债券市场违约频发,根据Wind的数据统计,2018年至2019年2月底,债券市场新增违约主体48家,家数处于历史高位,尤其值得关注的是违约主体主要是民企,其中真正的国企只有2家。

  2018年以来民企债券呈现的几个显著特征

  整体来看,2018年民企债券违约率高,对市场信心冲击大;民企债券信用利差显著上升,存量高收益民企债券规模大,潜在违约风险较高。多种因素交织,导致民企债券发行难、发行成本高、流动性差,给债券市场的健康稳定发展造成了一定负面影响。

  (一)违约率较高

  据粗略估算,2018年发债非金融企业按家数算违约率不超过1%,而民企的违约率达到5%~6%,远高于市场平均水平,也远高于历史水平。

  民企的违约率甚至大大高于国际上投机级债券的违约水平。根据穆迪公司统计的1920—2008年公司发行人加权平均债券违约率1,投机级债券违约率仅为2.643%。然而我国民企外部评级大部分在AA级及以上,对应国外投资级债券级别。根据《2018年中国统计年鉴》,截至2017年底,中国民营企业数量为2726.3万家。能发债的民企整体实力在民企中其实已属于遥遥领先的梯队,由此来看,我国民企实力待提升的空间还相当大。

  (二)代表性公司违约对市场信心冲击较大

  一是中国民生投资集团(以下简称“中民投”;后经努力,其债券16民生投资PPN001最终得以偿付)。中民投由全国工商联发起,经国务院同意成立,于2014年由中国59家知名民企发起设立,是目前唯一带“中国”字头的民营投资公司,其股东背景强、具有较大影响力。截至2018年9月底,中民投资产总规模达3109亿元,净资产781亿元。中民投存续债券规模大,截至2018年底合并的债券余额约500亿元,其中约400亿元将在2019年内到期或可被赎回;其债券涉及的投资机构多。16民生投资PPN001的偿还主要是通过变卖优质资产实现的,后续偿债资金来源还有待观察。作为多元化经营的代表性公司,中民投巨额债务是快速并购带来的。因其在民企中具有一定的标杆意义,其违约对市场投资者信心影响大。

  二是康得新(002450)复合材料集团股份有限公司。公开资料显示,2018年9月底康德新有账面货币资金150亿元左右,却无法偿还15亿元到期债券,引起市场对其报表真实性的质疑,并且引发了市场对此类有“大存大贷”业务公司报表真实性的整体不信任。

  三是深圳市金立通信设备有限公司和北京华业资本(600240)控股股份有限公司。公开资料显示:金立的实际控制人从该公司拆借100亿元用于赌博;华业资本的关联方涉嫌虚构与医院的应收账款债权交易,可能导致该公司遭受100亿元左右的重大资产损失。这些事件反映了公司在内控管理、信息披露等方面的问题,造成市场对民企类似问题的担忧加剧。

  (三)信用利差上升显著

  民企债券信用利差从2017年中开始急剧上升,目前处于历史高位(见图1)。历史上,民企债券与地方国企债券最大信用利差出现在2012年初,为160BP左右。而2018年四季度以来,二者最大信用利差达到260BP左右,远超历史高位。而且,历史上随着民企债券信用利差上升,地方国企债券信用利差也上升,所反映的是经济基本面下滑中民企和国企信用风险同时上升,只是上升的幅度不同。但在这一轮民企债券信用利差上升过程中,地方国企债券信用利差并未紧密相随,这反映市场对民企的规避态度。

  (四)民企存量高收益债券规模大

  据Wind统计,2018年12月存量高收益债券——中债收益率大于或等于8%的债券共1106只,规模9307亿元,涉及发行主体406家。其中,中债收益率大于或等于10%的债券有429只,规模4028亿元,涉及发行主体131家。这里面大部分都是民企,较高的到期收益率意味着市场视其为潜在的违约群体。

  民企违约的外部因素

  (一)外部经济环境变化

  从整个经济环境看,由于主动的调结构、去杠杆及外部因素影响,近年我国GDP增长已经从高速向中高速转变,并且较长时间处于L底。这就意味着实体企业整体增长速度较前几年相应下行,收入、现金流增长有限,前期的债务增长无法在发展中得到有效消化。而且,与债务对GDP的贡献边际递减类似,在微观层面企业债务对收入、现金流的边际贡献大概率也是下降的。高杠杆企业的资金自我平衡能力在弱化,反过来强化了企业对外部融资的依赖,再叠加信用收缩的大背景,即内生造血能力和外部再融资同时恶化,极大加剧了民企的流动性困境。

  (二)CPI与PPI背离

  2016年下半年以来,PPI同比增速急剧上升并长期高于CPI(见图2)。CPI与PPI的长期背离,意味着实体经济盈利状况改善缺乏基础,终端需求不足,部分企业盈利状况的改善很大程度来自于部门间利润的转移。具体而言,上游在价格的带动下盈利状况改善显著,由于时滞原因,中下游承接的成本压力将在后续逐步显现,而民企主要处于中下游。

  (三)国企和民企在利润和杠杆率方面的分化

  统计数据显示,民企的盈利能力长期高于国企,但在2017年3月出现一个拐点,国企的盈利能力超过民企,并且一路上行,其政策背景是供给侧结构性改革实施约1年之后(见图3)。民企盈利能力下降,表明成本的转移在经过一个小的存货周期后开始显现,这和前述CPI与PPI的长期背离也有关。

  2008年的四万亿刺激计划拉升了国企的杠杆水平,并使国企杠杆率在 2009年中超过民企。此后二者同时上升,并在2017年9月同时下行,但是民企的下降幅度更大(见图4),说明去杠杆对民企影响更大。

  (四)社融结构和信贷投放结构

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